??房地產業作為一個資金密集型行業，對資金有很強的依賴性，金融環境的變化直接影響房地產市場。因此，持續跟蹤金融環境的變化，對于研究樓市變化非常重要。本報告選取了M1同比增速、住戶部門貸款余額同比增速、中國一年期國債收益率、全國首套房貸平均利率等四個跟房地產市場相關性較高的月度金融數據進行研究。

??一、M1增速連續9個月走弱，住戶部門貸款余額增速創近十幾年來新低

??1、10月末M1余額同比增速創近18個月新低

??M1是經濟周期波動和價格波動的先行指標，M1增速高，則樓市升溫；M1增速低，則樓市降溫。從本輪周期來看，今年上半年M1同比增速走勢和2018年同期較為相似。今年1月M1同比增速由于去年同期疫情影響大幅異動，基本可以確定是本輪周期的高點。

??10月金融數據依然整體表現不佳。央行發布的金融統計數據顯示，10月末M1余額同比增長2.8%，已連續9個月回落，創近18個月新低。目前M1增速已降至近10年的歷史低位附近，主要原因是三季度中國宏觀經濟增速下行顯著，企業經營活動明顯降溫。從行業內部來看，房地產市場的“冰凍”，使得大量房企現金回流速度大幅下降，也加劇了M1增速走弱。

??9月27日，中國人民銀行貨幣政策委員會召開2021年第三季度例會，再次強調“維持經濟增速運行在合理區間”。但考慮到去年四季度及今年年初M1余額基數較高，我們認為近一段時間M1同比增速仍可能繼續維持在低位。

??2、住戶部門貸款余額同比增速創近十幾年來新低，預計隨著按揭投放發力未來幾個月可能低位企穩

??從M1同比增速和住戶部門貸款余額同比增速的歷史走勢和關系來看，兩者走勢基本同向，M1同比增速走勢略領先。2011年至今，M1同比增速和住戶部門貸款余額同比增速分別有3個階段高點，前者領先后者時間分別為6個月、8個月和2個月；此外，M1同比增速和住戶部門貸款余額同比增速有均3個階段性低點，前者領先后者時間分別為6個月、16個月和2個月。第二次領先的時間較長，主要原因是2014年1月M1同比增速創階段新低后，至2015年一季度，M1同比增速均在低位徘徊，期間創下幾個次低點。

??從住戶部門貸款余額同比增速來看，今年年初的加速上升也是由去年疫情期間的低基數引起的，3月是本輪周期的高點，4月以來持續回落。10月末，住戶部門貸款余額同比增長13.1%，已連續7個月回落，同時創近十幾年來新低。

??但從住戶部門貸款余額同比增速收窄幅度來看，較上月有了明顯放緩。10月央行等監管層對房地產市場定調，“要維護消費者合法權益”。大銀行率先響應中央號召，對居民按揭貸款投放發力，使得房地產貸款形勢有所好轉。考慮到年底在經濟下行壓力下，住戶貸款方面過緊容易引起社會問題，預計未來一段時間在監管部門要求下，按揭貸款投放會加強發力，住戶部門貸款余額同比增速將在低位盤整一段時間。

??二、全國首套房貸利率年內首降，個人住房貸款量近六個月首次反彈

??1、10月末中國1年期國債收益率小幅下降；全國首套房貸平均利率年內首次出現下調跡象

??中國1年期國債屬于短期國債，主要受利率政策和短期流動性的影響，能夠更好地反映利率周期與社會資金價格變化。從1年期國債收益率和全國首套房貸平均利率指標的關系來看，兩者整體走勢基本同向，1年期國債收益率走勢領先于全國首套房貸平均利率走勢。

??2011年至今，1年期國債收益率和全國首套房貸平均利率均有3個階段高點，前者領先后者的時間分別為4個月、6個月和8個月；此外，1年期國債收益率和全國首套房貸平均利率均有3個階段性低點，前者領先后者的時間分別為4個月、13個月和9個月。第二次領先的時間較長，主要原因是2015年6月1年期國債收益率創階段新低后，至2016年三季度，國債收益率均在低位徘徊，期間創下幾個次低點。

??今年4月以來，中國1年期國債收益率一直較為穩定，10月末收益率為2.31%，較9月末下降0.02個百分點。說明市場資金面較上月較好，買盤力量相對略大，推動了短期國債價格小幅上升。11月11日中國1年期國債收益率降至2.29%，資金流動性繼續好轉。結合國際形勢我們判斷，當前貨幣政策放松尚有空間。在經濟形勢轉向嚴峻的情況下，央行年底前可能將再實施一次全面降準。預計短期內中國1年期國債收益率還將繼續下行。

??全國首套房貸平均利率方面，今年前三季度在“三道紅線”、“房住不炒”等嚴厲調控基調下，金融機構嚴查經營貸、房貸首付來源，貸款額度整體偏緊，部分熱點城市放款周期拉長，導致全國房貸利率水平持續上升。根據貝殼研究院最新監測報告，10月全國首套房貸平均利率為5.73%，較上月下調1個基點。這是今年以來首次環比下降，這意味著住戶部門信貸環境有所改善。

??10月21日，銀保監會統計信息與風險監測部負責人劉忠瑞在國新辦舉行的新聞發布會上公開表示，“目前，銀行個人住房貸款中有90%以上都是首套房貸款。要保障剛需群體的信貸需求，在貸款首付比例和利率方面對首套房購房者予以支持”。預計全國首套房貸平均利率可能將繼續小幅下調，帶動剛需群體入市。

??2、10月住戶部門貸款余額同比增速下行明顯趨緩，全國個人住房貸款結束了連續5個月的環比少增

??住戶部門貸款余額同比增速和全國首套房貸平均利率是與房地產行業直接相關的兩個數據，將兩者歷史走勢結合來看，整體上呈反向走勢，首套房貸平均利率走勢領先于貸款余額同比增速走勢。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個階段高點，分別領先住戶部門貸款余額同比增速階段低點7個月、11個月和16個月。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個階段低點，分別領先住戶部門貸款余額同比增速階段高點10個月、9個月和2個月。

??隨著今年前三季度全國首套房貸平均利率的上行，住戶部門貸款余額同比增速也持續回落。很顯然，此前利率抬升對于抑制投機炒房、穩定樓市預期起到了重要作用。但對于剛需群體，無疑增加了購房成本。10月房貸利率出現下調跡象，信貸投放速度也有所提升，住戶部門貸款余額同比增速下行明顯趨緩。10月央行首次單獨公布了月度個人住房貸款余額情況：全國個人住房貸款增加3481億元，較9月多增1013億元，結束了連續5個月的環比少增。可以看出，這是央行在釋放房貸政策回暖的信號。

??需要注意的是，目前商業銀行等金融機構的風險偏好尚未完全恢復，主要還是受到了央行等監管部門政策傳導的影響，因此10月房貸利率僅僅下調了1個基點。此外，從利率下調傳導到住戶部門貸款一般有幾個月的時滯期。綜合判斷，住戶部門貸款余額同比增速近期繼續筑底，預計明年可能有所反彈。

??三、寬信力度不及預期，全國商品房銷售面積同比增速年內持續下降

??全國首套房貸平均利率和全國商品房年初累計銷售面積同比增速基本呈反向走勢，全國首套房貸平均利率走勢略領先。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個階段高點，分別領先全國商品房年初累計銷售面積同比增速階段低點2個月、8個月和15個月。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個階段低點，與全國商品房年初累計銷售面積同比增速階段高點的關系分別為領先5個月、滯后3個月和領先1個月。

??從目前的貨幣政策及房地產調控政策來看，2021年1月已基本確定是本輪周期全國首套房貸平均利率的低點，受去年疫情期間的超低基數影響，2月是近10年來全國商品房年初累計銷售面積同比增速的最高點。國家統計局發布的數據顯示，1—9月份全國商品房銷售面積同比增長11.3%，增速持續回落，但是降幅較上月略有收窄。

??目前房地產行業景氣度依舊不佳。一方面，雖然10月房地產貸款形勢有所好轉，但寬信力度不及預期；從結構上看，主要集中在居民按揭貸款，房企開發貸款依舊較為緊張。另一方面，全國房地產市場降溫過快，如果沒有更有力的政策放松，房企銷售回籠資金會難上加難。由于這兩點原因，當前房企違約、暴雷等現象還在不斷增加，進一步導致市場預期惡化。預計未來兩個月銷售面積同比增速不改回落趨向，但在全國房貸利率略松動的情況下，回落速度將有所放緩。

??四、百城二手房價格正式進入下跌周期，未來幾個月將繼續下跌

??為了研究M1和房價的關系，本報告結合“中國城市二手房指數”網站數據對統計局的70城二手住宅銷售價格指數進行一定的調整，得到百城二手住宅價格指數。具體方式為：以2006年1月為基期，對房價漲幅進行累計計算。其中，對2016年之前國家統計局公布的70城二手住宅價格環比漲幅作放大處理，2016年后的房價環比漲幅則直接使用“中國城市二手房指數”網站公布的月度數據。

??M1同比增速和百城二手房價格同比漲幅二者的整體走向基本一致，M1同比增速走勢領先于百城二手房價格同比漲幅走勢，即房價走勢滯后于貨幣變化趨勢。2011年至今，M1同比增速和百城二手房價格同比漲幅分別有3個和2個階段高點，前2個階段高點前者領先后者的時間均為11個月。2011年至今，M1同比增速有3個階段性低點，前兩個低點分別領先百城二手房價格同比漲幅低點5個月和14個月，后一個低點滯后百城二手房價格同比漲幅低點3個月。

??M1同比增速自今年1月達階段高點后，已連續9個月回落，10月增速再創年內新低。需要注意的是，百城二手房價格自9月轉跌后，10月環比下跌0.24%，標志著百城二手房價格正式進入下跌周期。

??按照過去金融數據和房價的走勢規律來看，今年7月百城二手房價格同比漲幅已階段性觸頂，此后連續回落3個月，10月同比漲幅已加速收窄至4.48%。此外，今年市場降溫速度超出預期，從M1增速觸頂回落到百城二手房價格同比漲幅觸頂回落之間，僅僅間隔了半年，間隔時間相比歷史大大縮短。預計到年底為止M1增速都將保持在低速區間，百城二手房價格繼續下跌。