??一、危機背景與概況

??本報告主要從資產價格的角度，來窺探疫情引發的經濟危機背景下，各類資產的表現及相關關系，并以此推演本次危機下，全球及中國樓市的可能走向。

??二、本次危機下資產價格的表現

??在全球新型冠狀肺炎疫情的影響下，全球經濟增速大幅放緩，疫情帶來的經濟衰退，已經達到了經濟危機水平。但在資產價格方面，全球風險資產雖然在疫情初期經歷了猛烈下跌的過程，但很快便在以流動性為主要因素的推動下快速反彈；多數基本面良好的國家或地區房價也并未下跌，而是逆勢上漲，但部分發展中國家以及發達國家中基本面較弱的國家或地區房價有所下跌。總體上，雖然經濟受到重創，但短期并未對風險資產價格造成很大的影響。中長期來看，未來全球貨幣寬松的邊際效應逐漸減弱，經濟形勢也存在著一定的不確定性，各類資產價格的走勢是否能繼續維持當前的強勢表現有待繼續觀察。 

??三、2008年國際金融危機下資產價格的表現

??2008年國際金融危機對樓市影響路徑總結:  

??（1）流動性緊張利空樓市。

??（2）經濟低迷利空樓市。

??（3）經濟刺激措施利好樓市，但具有滯后性。

??四、本次危機與2008國際金融危機的異同   

??1、危機源起

??從內因來看， 2008年國際金融危機主要內因是，美國金融機構過度支持個人購房，次級貸發放量過大，且衍生出來的次級債被打包賣給了全球，金融體系混亂，房價出現泡沫。本輪國際危機的主要內因是，2008年四季度以來，全球大力救經濟、貨幣大放水、財政大刺激，導致政府部門和企業部門杠桿率大升，部分領域出現資產泡沫。

??從外因來看，2008年國際金融危機的外因主要是，2004－2006美聯儲連續17次加息，致使美國房價由漲轉跌；本次危機的外因主要是，新冠疫情爆發、全球流行，嚴重影響全球經濟增長。

??2、危機對資產價格的影響程度的異同

??（1）2008年國際金融危機

??股市方面，全球股票指數從2007年10月開始下跌，2009年2月見底，歷時1年零5個月，跌幅達到56%，下跌時長和幅度略超美股，下跌過程基本和美股同步。2009年2月后，全球指數開始反彈，直到2014年才收復失地。中國的上證指數則是從2007年11月開始下跌，2008年10月領先于美股觸底反彈，歷時1年，跌幅為71%。

??樓市方面，由于次貸危機源于美國房地產市場，因此美國房價大跌26%，并且持續時間長達5年。相比之下，中國則要好的多，70城房價僅在2008年10月至2009年3月小幅下跌后，便在強力的政策刺激下迅速反彈，下跌時間僅6個月。

??（2）本次危機

??股市方面，受流動性沖擊，全球股票指數從2月20日開始下跌，3月23日觸底反彈，僅23個交易日跌幅就達到了34%。標普500指數下跌時間和跌幅與全球市場一致，3月后在政策刺激下快速反彈，8月份已經創疫情前新高。由于疫情最先在中國爆發，上證指數從1月14日開始下跌，3月23日見底，歷時12個交易日，跌幅為15%，但7月份已經創疫情前新高，領先于美股。

??樓市方面，美國房價目前尚無下跌跡象。中國70城房價則曾在2月份下跌0.1%，但由于疫情期間成交量不足，部分城市無成交，不能準確地反映市場情況，2月后，房價繼續穩步上漲，目前無下跌跡象。本次危機下樓市的顯著特點是，國際房價分化明顯，基本面良好的發達國家或地區在流動性充裕的背景下逆勢上漲，而部分發展中國家以及基本面較弱的發達國家則在疫情沖擊下房價有所下跌。類似地，中國樓市內部也呈現出這種基本面好與基本面較弱的城市之間房價的分化表現。

??3、危機下國際樓市表現對中國的啟示

??2008年金融危機，中國房價的開始下跌出現在全球金融市場出現嚴重的流動性危機的10月，滯后于成交量的下降半年左右。在政策的刺激下，房價于7個月后企穩回升。

??按照經驗，在金融危機或經濟衰退的背景下，中國樓市較難獨善其身，房價下跌后，在政策的刺激下，又將逐漸企穩回升。雖然本次危機，70城房價指數在2月份后持續上漲，但70城房價主要代表大中城市，上漲城市也以一二線城市為主，這體現的是流動性寬松背景下，資金對核心資產的偏好。而很多經濟、人口基本面較弱的三四線城市則是仍受到經濟下行的較大影響，樓市并不景氣。

??五、本次危機對中國樓市的影響

??影響資產價格變化的多元因素是個復雜系統，危機影響房價的三條主要傳導路徑為：資產價格、經濟、刺激政策。

??1、總體預測

??通過對上述三大路徑與四大因素的綜合分析，我們可以得出如下結論：

??（1）不同于2008年國際金融危機，本次疫情危機對資產價格的影響一波三折，尤其是全球股市最壞的時候很可能已經過去，但未來幾個季度持續上漲則基本無望；在全球疫情二次反彈、經濟衰退繼續、政策刺激效應邊際遞減的情形下，全球股市大概率出現二次下跌，不過跌破于今年3月低點的概率不大。由于中國疫情控制效果好、經濟復蘇力度大，預計中國股市走勢將強于歐美股市。

??（2）全球房價將經歷先漲后跌，同時國家與城市明顯分化。疫情爆發之后的半年左右時間內，政策刺激對全球房價起到主導作用，所以全球總體來房價運行并未受到沖擊。但隨著經濟低迷與政策刺激效應邊際遞減，預計全球房價未來一兩年上漲動能減弱。疫情危機以來，房價表現的區域結構差異明顯，全球強勢國家與大城市房價因貨幣放水而上漲，比如美國、英國、澳大利亞、韓國；弱勢國家與城市則無視貨幣放水之利好，更多受疫情沖擊與經濟低迷的負面影響，比如波蘭、葡萄牙、印度、菲律。未來一兩年，這種分化還將繼續存在，預計強者趨弱，弱者更弱。

??（3）疫情爆發后，中國房價走勢同樣具有上述全球特征。總體來看，中國房價運行特征類似于全球范圍內屬于較強國家，受貨幣寬松的推動，70城房價環比漲幅3月至8月有所擴大，全國新房均價漲幅5月以來有所擴大；同時也存在明顯的區域結構差異，全國各地樓市受益于貨幣放松的程度不一，強勢城市一線與東部強二線受益明顯，其他地區表現較弱。展望未來一年，全國新房均價同比漲幅將趨于收窄，一年后回落至0－3%區間。70城二手房價格數同比漲幅將小幅收窄，一年后回落至0－1% 區間。

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