??導讀：       

??上半年拿地規模銳減, 越秀地產是否能依托國企優勢, 把特色拿地模式恒常化和全國化呢?

??【華東營收占比大幅提升】2020年上半年, 越秀地產實現營業收入226億, 同比上升9%; 入賬均價則由去年的25,600/平方米, 大幅跌至16,800/平方米, 同比下降34.4%, 均價與2018年中期相若。均價的下跌, 主要原因是上半年入賬銷售, 近百億來自華東地區(5個杭州項目, 1個蘇州項目), 占比54%, 與過去大灣區為主導(2019年: 84%)的入賬有所區別, 相信與蘇杭在疫情后更早恢復開工有關。公司已售未入賬近955億元, 超過63%來自大灣區, 均價在21,900/平方米。相信隨著大灣區開工水平回復至正軌, 公司的入賬均價, 有望回復至近2萬元/平方米的水平。

??【公開市場拿地規模大幅下降】公司新增土儲5幅, 共110萬平方米, 同比下降70.5%。權益新增土儲方面, 公司85.4萬平方米, 同比下降69.0%。公司拿地規模遠低于去年同期水平, 相信于上半年過熱的土地市場有關。由于公司嚴格按照既定投資標準拿地, 上半年拿地金額約70億, 僅為預算的23.3%。相信隨著下半年融資政策重新收緊, 土地市場熱度回落, 公司有機會運用手上充足資金, 在公開市場拿地上有更積極的表現。

??【軌交+物業戰略持續貢獻優質土儲】公司上半年獲得越秀集團水西項目和鎮龍項目的收購期權, 總建面約104.6萬, 權益比例為51%。2個項目目前仍未計入土儲, 公司預計今年四季度完成交易。如收購完成，軌交項目土地儲備將增至約419萬平方米，約占總土地儲備的17.7%。公司上半年成立了軌交標的研究院，希望通過研究院角度去鞏固和提升標的的獨特能力，同時引進與培養TOD開發運營的優秀職業經理人隊伍，支持TOD業務的快速發展。公司亦在研究復制已成熟的TOD開發模式，積極拓展大灣區以外城市的「軌交+物業」業務。

??1銷售

??華東占比上升

??均價年底有望回升

??2020年上半年越秀地產錄得合同銷售金額約375.6億元，同比上升1.8%，業績增速略高于TOP100房企-2.7%的平均業績增長率, 完成全年合同銷售目標802億元的46.8%；合同銷售均價約為24,700元/平方米，同比上升9.8%。公司沖疫情沖擊, 增速相較于過去一年有所放緩, 但在同行表現中仍屬前列, 在克而瑞榜單的上半年全口徑銷售排名較去年提升2位至42名。

??入賬銷售額方面, 公司上半年實現營業收入226億, 同比上升9%; 入賬均價則由去年的25,600/平方米, 大幅跌至16,800/平方米, 同比下降34.4%, 與2018年中期相若。均價的下跌, 主要原因是上半年入賬銷售, 近百億來自華東地區(5個杭州項目, 1個蘇州項目), 占比54%, 與過去大灣區為主導(2019年: 84%)的入賬有所區別, 相信與華東地區在疫情后更早恢復開工有關。公司已售未入賬近955億元, 超過63%來自大灣區, 均價在21,900/平方米。相信隨著大灣區開工水平回復至正軌, 公司的入賬均價, 有望回復至近2萬元/平方米的水平。

??值的留意的是, 公司去年透過「軌交+物業」戰略收購回來的三個軌交項目(品秀星圖、品秀星樾和品秀星瀚)已開始為公司帶來貢獻, 上半年3個項目實現合同銷售50.5億元，占總銷售額13.4%。3個項目均價在2-4萬, 交房日期在2022-24年, 相信能為公司未來3年的毛利率及均價提升不少的支持。

??展望下半年, 公司可售資源超過千億, 7月銷售已鎖定64.4億。以去年去化率50-55%計算, 公司將有足夠空間完成, 甚至超額完成全年銷售802億的目標。公司1-7月累計銷售為440億, 目標完成率55%, 進度略超行業平均水平, 隨著大灣區經濟活動的恢復, 公司應該有足夠的把握, 在保量及保價的前提下完成目標。

??2投資

??堅持重倉長三角

??發揮商住綜合體優勢

??上半年，公司新增土儲5幅, 共110萬平方米, 同比下降70.5%。權益土儲方面, 公司85.4萬平方米, 同比下降69.0%。公司拿地規模遠低于去年同期水平, 相信于上半年融資環境寬松下過熱的土地市場有關。由于公司嚴格按照既定投資標準拿地, 上半年拿地金額約70億, 僅為預算的23.3%。相信隨著下半年融資政策重新收緊, 土地市場熱度回落, 公司有機會運用手上充足資金, 在拿地上有更積極的表現。

??總土儲方面, 公司截止6月底全口徑面積達2,363萬平方米, 分布全國19個城市，能夠滿足未來3-5年的開發所需。公司實施「1+4」全國化戰略布局，除深耕大灣區以外，繼續拓展華東地區、中部地區、北方地區和西部地區。目前公司在大灣區布局共六個城市, 總土儲占比54%, 華中占19%, 華東占13%, 北方及西部共占14%。公司全國化布局初見成效, 上半年華東地區銷售規模首次突破百億元，同比上升9.4%。

??與去年相似, 公司今年納儲中有一定比例, 將有機會來自于軌交項目的收購。公司上半年獲得越秀集團水西項目和鎮龍項目的收購期權, 總建面約104.6萬, 權益比例為51%。水西項目位于廣州市黃埔區科學城板塊，是地鐵7號線二期水西北站上蓋項目（預計2023年開通），亦鄰近地鐵21號線水西站（已開通）。鎮龍項目則位于廣州市黃埔區新龍鎮與增城區中新鎮交界處，廣汕公路北側，地鐵21號線鎮龍站（已開通）旁。2個項目目前仍未計入土儲, 公司預計今年四季度完成交易。如收購完成，軌交項目土地儲備將增至約419萬平方米，約占總土地儲備的17.7%。

??「軌交+物業」TOD戰略已成為公司獲得優質土地的重要來源, 公司的目標為每年2-3個項目均來自軌交項目。相較于傳統拿地方式, 軌交項目有地鐵運輸的加持, 去化率及銷售均價均有所保證。然而, 軌交項目亦將受制于城市建設的速度, 銷售周期亦會較傳統模式更長。公司上半年成立了軌交標的研究院，希望通過研究院角度去鞏固和提升標的的獨特能力，同時引進與培養TOD開發運營的優秀職業經理人隊伍，支持TOD業務的快速發展。公司亦在研究復制已成熟的TOD開發模式，積極拓展大灣區以外城市的「軌交+物業」業務。

??「住宅+配建」亦是公司另一個特色拿地方式。公司目前獲得2個政府配建項目 - 華南理工大學國際校區和番禺區大學城, 總建面約60多萬。相較于其他特色拿地模式, 政府配建項目拿地確定性較高, 土地成本相對可控, 而且周期較短, 資金消耗會較少。

??展望未來的納儲策略, 公司有望充分利用國企背景優勢，將多種特色拿地方式, 包括「軌交+物業」, 政府配建, 城市更新, 產業勾地等模式常態化, 恒常化。雖然目前公司仍需維持在公開市場與其他房企競爭拿地, 但在其獨特的資源獲取模式下, 其拿地指標上的壓力將較其他房企少, 溢價要求也相對較低。

??3財務

??盈利增速遠超預期

??負債相對穩健

??上半年，公司實現營業收入237.1億元，同比上升8.8%。毛利率為28.0%，同比下降2個百分點。毛利的下降, 主要原因是華東項目占比大幅上升。隨著下半年大灣區已售未結轉的收入陸續交房, 公司全年毛利將有望回升至去年同期水平。得益于軌交項目進入收成期, 公司未來數年的毛利率和核心凈利率亦將有所提升。公司股東應占盈利為19.9億元, 同比上升6.7%。核心凈利潤為19.9億元，同比上升8.5%，核心凈利率為8.4%。上半年每股派息人民幣0.051元，同比上升8.5%。

??公司凈利潤與營業收入同步增長, 說明公司在銷售及管理費用率總體控制良好。公司主要通過以下四方面進行成本管控。第一﹑全面落實實施3.5級運營管控體系，通過做精總部、做強區域和做好項目，提升一線決策與管理效率。第二﹑圍繞經營驅動、業績牽引，持續提升工程、產品、成本、招采等重要管控環節的管理水平。第三﹑以戰略和業績為導向，加強關鍵人才的外部引進和內部培養，做好人才梯隊的建設，打造執行力強、擁有共同價值觀的團隊。第四﹑繼續優化完善項目的跟投機制和核心員工的股票激勵計劃。

??資金流動性方面, 公司6月底的現金301.6億元，與年初基本持平；平均借貸成本同比下降5個基點至4.71%。凈借貸比率為71.2%，較年初下降2.8個百分點。公司債務結構持續優化，融資渠道多元，境內成功發行人民幣15億元公司債，年期為3+2年，票面利率僅為3.13%。穆迪、惠譽維持投資級信用評級，展望「穩定」。