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??萬科面臨信用、資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金流等問題，需通過市場途徑化解。

??◎  文 / 房玲、易天宇

??春節(jié)前后，萬科經(jīng)歷了一場前所未有的管理層大換血，將其再次卷進輿論漩渦。1月27日，萬科公告董事會主席郁亮辭職，轉(zhuǎn)任執(zhí)行副總裁；祝九勝以身體原因辭去所有職務(wù)；而朱旭辭去董秘職務(wù)，留任長租公寓事業(yè)部。三位高管辭職的同時，深鐵董事長辛杰被選舉為第二十屆董事會主席，聘任李鋒、華翠和李剛為執(zhí)行副總裁，田鈞為董事會秘書，新任命的三位執(zhí)行副總裁和董秘均有深圳國資背景。2月5日，春節(jié)假期復(fù)工后第一天，萬科內(nèi)部再次公布了10名中高層的擬人事任命；而在晚些時間，又公布了人員職責(zé)分工，證實了深圳國資接管萬科。

??2月12日，彭博社消息稱，政府正在制定方案協(xié)助萬科500億資金缺口，根據(jù)計劃監(jiān)管機構(gòu)將分配200億地方政府債券配額，用于購買萬科未出售的房地產(chǎn)及空置土地，以便償還今年到期債務(wù)。事實上，近年來萬科現(xiàn)金流及債務(wù)壓力問題受到業(yè)界廣泛關(guān)注，在國資全面接管和救助下，萬科能否有望沖破陰霾，在行業(yè)調(diào)整中“活下去”？

??01 戰(zhàn)投部及北京、華東區(qū)域是接管重點

??據(jù)萬科2024年三季報披露，截止2024年9月深鐵集團持有萬科32.43億股，持股比例27.18%，為萬科第一大股東。而接任郁亮董事長職位的辛杰，正是萬科大股東深圳地鐵集團的董事長。除了辛杰外，還有14位擁有深鐵背景的高管分別接手萬科不同管理部門。

??萬科集團的組織構(gòu)架主要分為總部、事業(yè)集團及事業(yè)單位三部分。其中，總部共設(shè)有7個部門，而此次管理層的更迭幾乎涉及總部所有部門，其中戰(zhàn)略投資運營管理部更是調(diào)整重點。其中，執(zhí)行副總裁華翠分管集團辦公室、黨群工作、人力資源、審計、紀委、法務(wù)部等；此外共有3名高管接管戰(zhàn)略投資運營管理部。作為萬科核心部門，戰(zhàn)略投資運營管理部主要負責(zé)集團戰(zhàn)略、投資、融資、運營、營銷、海外拓展、新業(yè)務(wù)孵化等業(yè)務(wù)工作。另有3名高管分別任命為集團辦公室副主任、財務(wù)資金管理部總經(jīng)理及法務(wù)部總經(jīng)理。

??而事業(yè)集團方面，由執(zhí)行副總裁李鋒負責(zé)開發(fā)經(jīng)營事業(yè)集團，并新任命了4名高管，包括開發(fā)經(jīng)營事業(yè)集團成本總監(jiān)及安全總監(jiān)，以及北京區(qū)域及華東區(qū)域管理部總經(jīng)理，北京及華東均為萬科開發(fā)業(yè)務(wù)主要銷售貢獻區(qū)域。

??而在事業(yè)單位及多元化領(lǐng)域，物業(yè)、商業(yè)、長租、海外事業(yè)、酒店與度假、食品、物流、辦公以及印力公司則由新執(zhí)行副總裁李剛分管。可見，從總部到開發(fā)，再到多元業(yè)務(wù)，深鐵集團幾乎均有涉及，未來不排除會有新的人事任命，進一步加強對企業(yè)掌控。

??除了新任高管，原有萬科董監(jiān)高的去留也成為了業(yè)界關(guān)注焦點。除了郁亮及原董秘朱旭退居二線外，祝九勝辭去一切職務(wù)。還有部分萬科高管的職務(wù)得到了保留，如解凍、韓慧華及劉肖等，其中解凍為監(jiān)事會主席，韓慧華仍負責(zé)財務(wù)資金管理部，劉肖分管集團戰(zhàn)略投資運營管理部。此外，張海、朱保全、孫嘉仍負責(zé)開發(fā)經(jīng)營事業(yè)集團、物業(yè)事業(yè)集團、商業(yè)事業(yè)部及印力公司的相關(guān)工作等。

??02 資產(chǎn)質(zhì)量下降，債務(wù)展期需要更多增信

??對于接管萬科后的深鐵集團而言，首要目標是穩(wěn)定企業(yè)運營，其次是從外部為萬科獲得更多資金支持。2025年1月27日，萬科發(fā)布2024年年度業(yè)績預(yù)告，披露歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損預(yù)計為450億元，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤虧損預(yù)計410億元。

??萬科將2024年的虧損主要歸因為以下四點。1）期內(nèi)開發(fā)項目結(jié)算規(guī)模和毛利率顯著下降。2024年開發(fā)結(jié)算利潤主要對應(yīng)2022年、2023年銷售的項目及2024年消化的現(xiàn)房和準現(xiàn)房庫存。這些項目大部分為2022年前獲取的土地，地價獲取成本較高。2）期內(nèi)新增計提了信用減值和存貨跌價準備。3）部分非主業(yè)財務(wù)投資出現(xiàn)虧損。4）部分大宗資產(chǎn)交易和股權(quán)交易價格低于賬面值。

??對比萬科三季報，2024年前三季度，萬科總營業(yè)收入同比下降24%，毛利潤下降了59%至209億，毛利率同比下降8個百分點至10%。前三季度，信用減值損失及資產(chǎn)減值損失分別虧損55億及20億，資產(chǎn)處置收益為虧損25億。

??需注意的是，前三季度萬科歸屬于母公司的凈利潤為虧損179億元，相比于2024年預(yù)計虧損450億，虧損擴大了近270億。在第四季度集中出現(xiàn)巨額虧損，不管是由于信用減值、資產(chǎn)減值亦或是資產(chǎn)處置虧損，均說明了萬科持有的資產(chǎn)質(zhì)量正在快速下降。

??截止2024年第三季度，萬科合并報表的流動資產(chǎn)為10163億元；其中57%為存貨，賬面價值為5793億；其他應(yīng)收款占25%，賬面價值2573億；現(xiàn)金僅797億元，占比8%。但流動負債中，短期借款及一年內(nèi)到期非流動負債高達1202億，以及1742億的應(yīng)付賬款等等。

??在市場疲軟下，萬科存貨若不能快速變現(xiàn)，以應(yīng)對不斷到期的債務(wù)壓力，則需要銀行或金融機構(gòu)繼續(xù)債務(wù)展期。但在資產(chǎn)質(zhì)量下降的背景下，金融機構(gòu)勢必會讓萬科提供更多增信措施來減少風(fēng)險敞口，包括但不限于股權(quán)質(zhì)押、物權(quán)抵押等等。此外萬科還有美元債，海外投資者的談判或也十分艱難。

??03 萬科自救須要通過市場途徑才能實現(xiàn)

??從大股東的支持來看，2024年起深鐵集團共有三次在資金上支持萬科。最早是2024年5月8日，深鐵集團聯(lián)合深圳百碩投資以22.35億競得萬科T208-0053宗地，支付方式為現(xiàn)金支付，但該項目賬面價值為40.16億，對萬科當期損益影響為虧損17.85億。

??2025年1月27日，萬科以總價13.5億的價格，轉(zhuǎn)讓紅樹灣項目49%收益權(quán)及股權(quán)于深鐵集團，深鐵集團應(yīng)支付的轉(zhuǎn)讓款，與萬科及其關(guān)聯(lián)公司此前從深鐵集團及其關(guān)聯(lián)公司獲得的部分資金進行沖抵，此次交易影響財務(wù)報表為收益6.0億。

??而最近一次是2月10日，深鐵集團提供股東借款3年期28億元，用于萬科償還到期債務(wù)，同時以萬科持有的上市公司萬物云市值40億股票提供質(zhì)押擔保。該借款設(shè)置了平倉線，若質(zhì)押股票價值低于股東借款余額，萬科需要在5個工作日內(nèi)追加質(zhì)押同類股票、提供其他合格擔保措施或提前償還部分貸款等。

??從以上支持來看，確實一定程度緩解了萬科資金流緊張問題，但對于萬科這樣一個龐大體量的房地產(chǎn)公司而言，深鐵集團所能帶來的影響或相對有限。截止2024年9月，深鐵集團的總資產(chǎn)規(guī)模為7523億，而萬科的資產(chǎn)規(guī)模高達13571億，是深鐵集團的1.8倍。而從營收規(guī)模來看，萬科是深鐵集團的17到18倍。深圳國資委雖然作為深鐵集團的股東，也提出了要支持萬科，但深圳國資委旗下也有其他需要救助的企業(yè)，包括近期被清盤呈請的華南城。

??此外，有市場消息稱，政府正在制定方案協(xié)助萬科500億資金缺口，包括分配200億地方政府債券配額，用于購買萬科未出售的房地產(chǎn)及空置土地。但從本質(zhì)來看，如果萬科不能夠在市場上尋求到突破，通過自我造血、創(chuàng)造增量資金來償還債務(wù)；這一系列的救助措施，不管是與大股東之間的項目轉(zhuǎn)讓，還是股東借款（以萬物云股權(quán)作為交易），或是用專項債收儲，背后邏輯都是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的出售，無法打破當前局面。一個企業(yè)的真實價值是通過市場來體現(xiàn)的。

??整體來看，雖然救助萬科具有一定難度，但此次深鐵集團的全面接管仍然既有必要也有積極意義。作為萬科第一大股東，深鐵集團首先要維護國企自身權(quán)益；同時也能提升各方信心，通過再次強調(diào)萬科國企背景，為企業(yè)帶來更多信用背書。而萬科所要面對的不僅僅是信用問題，資產(chǎn)質(zhì)量下降、現(xiàn)金流緊張或都在短期內(nèi)難以解決，只能通過市場途徑來化解。