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??導語

??新一輪城中村改造融資支持加大，專項借款授信超萬億；改造前期以政府主導為主，社會資本入局預期不樂觀；國央城投為主要合作對象，深耕城更賽道的民企也有機會。

??◎  文 / 沈曉玲、汪慧、陳家鳳、張少賢

??01
重啟PSL、設立專項借款，新一輪城中村改造融資支持加大

??1、城中村改造長期以來進程緩慢，2023年開始政策面單獨列出（略）

??2、中央、地方政策齊發(fā)力，加強城中村改造資金保障（略）

??3、重啟PSL，兩月凈新增5000億、“三大工程”提速增效（部分略）

??回顧投放歷史，2014年以來至今央行共有過3輪大規(guī)模的PSL投放。

??第一輪投放主要發(fā)生在2015-2018年，首輪投放主要為了支持“十三五”期間的棚戶區(qū)改造。2014年央行提供PSL資金3831億，2015-2018年期間平均每年新增資金近8000億，隨著2019年棚改退坡，當年PSL新增投放額同比減少61.4%至2670億，2020年PSL整體體現(xiàn)為凈償還，余額呈下降趨勢。

??第二輪投放發(fā)生在2022年9-11月，期間PSL新增投放額達到6300億。此時，房地產銷售市場持續(xù)筑底、信用風險開始蔓延，出現(xiàn)違約潮，項目停工、交付逾期時有發(fā)生，同年7月中央政治局會議首次提出“保交樓、穩(wěn)民生”，推測此輪投放用于保交樓。

??第三輪，即本輪投放，發(fā)生于2023年12月-2024年1月，兩月累計投放5000億，是PSL創(chuàng)設以來的第三投放高峰，未來可能還有多輪投放。結合2023年11月《2023年三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》指出落實好房地產“金融16條”，加大對城中村改造、“平急兩用”公共基礎設施建設、保障性住房建設等金融支持力度以及2023年底央行行長明確指出“為保障性住房等‘三大工程’建設提供中長期低成本資金支持”來看，本輪PSL投放用途預計是“三大工程”建設，加強了城中村改造專項借款的投放預期。

??02
城中村改造各項金融舉措加速落地，專項借款授信超萬億

??1、城中村改造資金來源多元化，各類資金預期支持或有不同（部分略）

??不同渠道的資金來源各有特點，預期支持力度也將有所不同。具體來看：

??地方財政資金和專項債支持或相對有限。在政策支持下，政府仍將在本輪城中村改造中扮演重要角色，發(fā)揮引導帶動作用。財政資金和專項債作是政府出資的主要來源，在“市場化為主體”的原則下，將更多作為資本金或“引子”用于撬動更多社會資本參與，大概率不會占重頭，疊加各地政府債務狀況不樂觀，預計出資總體規(guī)模不大。

??政策性銀行貸款有意“挑大梁”成為本輪城中村改造重點資金來源之一。城中村改造專項借款是本輪城中村改造的一項重要金融工具創(chuàng)新，資金發(fā)放主體是國家開發(fā)銀行（簡稱“國開行”）、中國農業(yè)發(fā)展銀行（簡稱“農發(fā)行”）兩大政策性銀行，特點是低成本、長期限、封閉運行、專款專用，能夠有效解決城中村項目的投入大、周期長、融資難等難點，得到政策的大力支持。特別是隨著2023年12月央行重啟投放PSL，進一步增強了城中村改造專項借款落地預期。

??“市場化運作”將驅動商業(yè)銀行及金融機構探索更多城中村改造信貸產品。城中村改造資金需求巨大，在“市場化主導”原則下，商業(yè)銀行及金融機構信貸是滿足改造資金需要的重要來源。《指導意見》鼓勵銀行業(yè)金融機構按照市場化、法治化原則提供城中村改造貸款。隨著商業(yè)銀行及金融機構在城中村改造融資方面探索的深入，有望推出更多相關貸款產品滿足城中村改造信貸需求。

??城市更新基金亦是籌措資金的重要抓手。基金模式運作具有籌資靈活、成本低等特征，且能發(fā)揮資本的杠桿效應，滿足城中村改造龐大的資金需求。該模式已在上海、西安等城市有落地，募投管退的成熟經驗較多。在政府鼓勵下，城市更新基金將更多參與到新一輪的城中村改造中。

??值得注意的是，城中村改造資金來源因項目所處審批階段不同也有所不同。如在項目規(guī)劃批復前期，項目改造資金包含城中村改造專項借款、政府引導城市更新基金、非標融資、自有資金等；取得規(guī)劃批復之后，可申請銀行貸款、專項債券；在運營階段中，建成后可將不動產項目資產證券化來引入其余社會資金。

??2、專項借款資金優(yōu)勢顯著，落地至少34城，前期資金撥付比例較小

??城中村改造城市擴圍至52個，政策行累計投放至少1200億（略）

??至少落地34城、授信超萬億，首批放款超360億、前期撥付較小（部分略）

??從各城市落地情況來看，據(jù)不完全統(tǒng)計，1月底至3月22日首批城中村改造專項借款至少已落地34個城市，對460余個項目累計授信額10,192億，首批已實際投放超360億，資金實行封閉運行、專款專用，預計后續(xù)根據(jù)項目進展繼續(xù)投放。

??首先，授信規(guī)模方面，當前落地的34城中大連、東莞、南京、上海、深圳、蘇州和西安等7城首批貸款已落地，但尚未披露具體的授信額。也就是說，當前披露授信額的27城累計授信額10,192億，折合每城獲取城中村借款授信約370億，以此推測34城實際授信額可能接近1.3萬億。從單城來看，授信額超千億的有廣州、成都，授信額處于600-1000億的城市有濟南、長沙、重慶等；南寧、鄭州、合肥、武漢、北京和杭州等19城授信處100-600億，寧波、常州和無錫授信不足百億。從單項目授信額來看，平均沒城單項目授信額約50億，超過平均水平的有廣州（102億）、南寧（74億）、北京（65億）、佛山（41億）、昆明40億等8城。

??其次，放款進度方面，由于南京、深圳和南寧等3城未披露首批投放額，當前披露首批放款額的31城累計投放額363億，僅占到整體授信的3-4%。基于國開行表示“嚴格落實專款專用、封閉管理要求,根據(jù)項目實施進度發(fā)放貸款”，城中村改造項目前期資金撥付規(guī)模較小，后期會根據(jù)項目開發(fā)建設進度進行撥付。從單城來看，放款進度TOP2的城市是武漢（31.02%）和寧波（17.82%），放款進度超過10%的還有福州（9.12%）、濟南（7.84%），杭州（5.9%）、鄭州（4.72%）和北京（4.23%）落實效率也相對較高。

??最后，各個城市的專項借款占項目總投資比重差異較大。（略）

??預期本輪城改前期投入主要靠專項借款，后期積極引入多元資金（略）

??3、上海、天津多城設立百億城更基金，西安經驗做法可復制

??多城探索城市更新基金模式，資金規(guī)模動輒百億（部分略）

??城市更新基金已經成為眾多城市實施改造的模式選擇。截至2024年3月底，，廣州、上海、天津、西安、南寧、無錫、南陽等均有設立城市更新基金，2024年2月26日合肥城建公告擬設立合肥市城市發(fā)展建設基金。此外，鄭州、濟南、許昌等也在探索成立城市更新基金。

??從已設立的城市基金來看，資金規(guī)模從幾億到數(shù)百億不等，多數(shù)城市更新基金規(guī)模較大，可達百億級，上海城市更新基金總規(guī)模有800億元。

??總的來說，城市更新基金一大優(yōu)勢就是通過政府性資金撬動社會資本，充分發(fā)揮資本的杠桿效應，能夠更好地滿足龐大的資金需求，對城中村改造項目尤為適用，在實際中也較多被采用。

??基金運作已有成熟經驗，西安經驗做法入選全國推廣（略）

??4、專項借款降低商業(yè)銀行貸款顧慮，多為土地二級開發(fā)提供資金(部分略)

??商業(yè)銀行即便在政策倡導不斷，但也謹慎地為城中村改造項目提供直接的資金支持，從商業(yè)銀行的角度來看，出于利潤最大化的考慮，其貸款通常偏向于期望收益高、風險可控的業(yè)務，而城中村改造的前期環(huán)節(jié)如規(guī)劃設計、住戶搬遷補償及土地平整等不僅周期長、且風險大，商業(yè)銀行很難在這一階段獲得確切的收益回報，因此商業(yè)銀行大概率不會主動介入土地的以及開發(fā)階段。

??然而，在本輪城中村改造中，廣州、深圳為代表的城市堅持"凈地出讓"原則，即在土地完成征收并平整后，方可出讓給開發(fā)商。在這一模式下，專項借款為改造前期的安置、補償?shù)忍峁┵Y金保障，大大減少了商業(yè)銀行對前期風險的顧慮，從而在土地二級開發(fā)環(huán)節(jié)為商業(yè)銀行介入掃清障礙。

??從商業(yè)銀行提供資金保障的形式上看，除了貸款之外，商業(yè)銀行可探索更為創(chuàng)新的金融產品設計，以城中村改造項目為底層資產，進而平衡該類項目所特有的高風險與高收益特點。例如，通過資產證券化，將城中村改造過程中產生的資金流打包成金融產品，吸引更多投資者參與，既能分散風險，又能為項目提供更加多樣化的資金支持。同時，這還有利于提高城中村改造資金的透明度，增加市場監(jiān)管的可能性。

??03
國央城投為主要合作對象，深耕城更賽道的民企也有機會

??1、已有國央城投獲得專項借款，穗寧杭廈承接主體為城投

??央企及地方國企經驗豐富，與城中村改造業(yè)務的適配度高（略）

??城投成為多地承貸主體，城中村改造為其重要業(yè)務

??城中村改造開發(fā)主體中，除了央企、地方國企等在資源、資金、開發(fā)資質上有優(yōu)勢的房企外，各地城投平臺也是政府選擇城中村改造項目開發(fā)主體的重要候選人。根據(jù)CRIC統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，城投平臺的業(yè)務類型包括城市基礎設施建設、土地整理與開發(fā)、棚改、交通建設運營、公用事業(yè)、文化旅游和國有資本運營這7大類，其中前三類業(yè)務基本覆蓋了城中村改造的前期和后期配套建設過程，“棚改2.0”的城中村改造業(yè)務承接主體以城投公司為主也不足為奇，同時，從目前已公布的城中村改造專項借款落地且披露具體開發(fā)主體的情況來看，廣州、南京、杭州、廈門、天津等市政府均選擇城投平臺作為“統(tǒng)借統(tǒng)還”的承接主體，因此有開發(fā)能力的城投平臺更是熱門之選。

??2、擁有舊改經驗的民企聚焦城中村改造業(yè)務，持續(xù)打造業(yè)務優(yōu)勢（略）

??3、代建房企有機會獲得改造資源，已有企業(yè)下沉存量改造業(yè)務（略）

??04
城中村改造前期以政府主導為主，社會資本入局預期不樂觀（部分略）

??城中村改造最大的痛點即資金來源，此輪城中村改更加注重資金保障，在《指導意見》出臺后，中央層面多次發(fā)聲加大金融支持力度，為城中村改造落地保駕護航，城市方面也出臺了相關政策加強城中村改造資金保障。

??目前來看，城中村改造資金來源包括地方財政資金和專項債、政策性銀行貸款、城市更新基金、商業(yè)銀行及金融機構信貸、資產證券化、改造主體自由資金以及其他社會資本等。在各類渠道資金來源支持下，城中村改造有望打開新的發(fā)展局面，尤其是城中村專項借款集中授信與發(fā)放，進一步提高了城中村改造預期。

??在城中村改造巨大的市場機遇下，房企可通過投資開發(fā)、代建、代運營等方式參與其中，但這也將是一場硬碰硬的較量，資金、屬地、背景、經驗能力等這些“硬實力”將作為企業(yè)競逐的主要籌碼。在企業(yè)實際的參與策略中：

??央企/國企應發(fā)揮其在資金實力、政策理解和項目管理方面的優(yōu)勢，積極參與大型城中村改造項目。可以考慮與地方政府建立PPP模式，共同承擔項目風險，分享項目收益。

??城投公司作為地方政府的投融資平臺，應充分利用其在地方資源配置中的作用，主導或參與城中村改造項目。可以通過設立城市更新基金等方式，吸引社會資本參與，形成政府引導、社會參與的合作開發(fā)模式。

??而民企可聚焦于其在特定區(qū)域或細分市場的經驗優(yōu)勢，通過精細化管理和創(chuàng)新業(yè)務模式參與。或與地方城投公司、社區(qū)合作，形成“小而美”的合作開發(fā)方式，專注于特定社區(qū)的改造和運營。

??但城中村改造并非一蹴而就，在實際推進中勢必會遇到一系列問題。一方面，盡管強調“市場化運作”，但宏觀經濟仍在恢復中，加之房地產市場行情持續(xù)低迷，中短期來看，社會資本入局預期并不樂觀，很多項目預計仍要以政府主導展開，長期資金政策支持非常重要，切忌“雷聲大雨點小”。

??另一方面，城中村改造市場尚未成熟，政府要充分發(fā)揮支持和引導作用，加強規(guī)范性和標準性建設，確保改造效率和效果的實現(xiàn)。一是資金管理規(guī)范性，福州、武漢等地已經出臺城中村改造專項借款資金使用管理辦法，具體落地仍有待進一步觀望。二是改造實施規(guī)范性，包括建立拆除和新建的標準，但城中村改造存在各村各異的問題，難以絕對標準化，也要根據(jù)實際情況，因地制宜采取“一村一策”實施方案。此外，城中村改造涉及關聯(lián)方眾多，分工合作、各司其職尤為關鍵。

??總的來說，城中村改造是一項長期且艱巨的工程，未來“道阻且長”，各城市實際政策效應和資金落地還需實時跟進觀望，同時樓市尚未修復，房企經營面不確定性尚多，參與城中村項目改造也要量力而行，擇優(yōu)而入。