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??“誰(shuí)也滅不了誰(shuí)。”黃光裕說(shuō)。這放在巔峰時(shí)期，他可不會(huì)這么溫柔。

??兩周前，國(guó)美零售全球投資人電話會(huì)議在北京召開(kāi)，黃光裕發(fā)言稱，“只要經(jīng)營(yíng)路徑和戰(zhàn)略對(duì)，誰(shuí)制約誰(shuí)都是暫時(shí)的”。

??2月18日，國(guó)美創(chuàng)始人黃光裕正式歸來(lái)。51歲的黃光裕當(dāng)時(shí)放言“18個(gè)月恢復(fù)市場(chǎng)原有地位”的目標(biāo)，國(guó)美零售的股價(jià)當(dāng)日大漲逾10%。2月底股價(jià)一度站上2.55港元的階段高點(diǎn)，近期股價(jià)一直在1.3港元區(qū)間擺動(dòng)。不到兩個(gè)月時(shí)間，股價(jià)已近“腰斬”。

??黃光裕一直在向外界傳達(dá)各種紅利和信心，但資本市場(chǎng)表現(xiàn)出來(lái)的還是信心不足。黃光裕歸來(lái)的60多天，到底做了什么？

??資本市場(chǎng)大騰挪

??4月20日，上海證券交易所發(fā)布公告，稱嘉實(shí)國(guó)美零售鵬澤商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃終止。

??該只債券受理日期為2019年12月30日，其品種為ABS，擬發(fā)行金額10.5億元。原始權(quán)益人為國(guó)美電器有限公司，計(jì)劃管理人為嘉實(shí)資本管理有限公司。

??“ABS被終止一般有兩個(gè)原因，一個(gè)是企業(yè)因市況變化而主動(dòng)終止，另一個(gè)是發(fā)行人提交的注冊(cè)資料不滿足交易所形式要件要求，且在規(guī)定期限內(nèi)也未提供必要補(bǔ)充。”IPG中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜表示。

??不過(guò)，對(duì)于早年就在資本市場(chǎng)如魚(yú)得水的黃光裕來(lái)說(shuō)，與其被動(dòng)等待債券審批，或許還有更多的“財(cái)技”可以施展。

??3月初，國(guó)美零售以每股1.97港元（每股折讓15%）的價(jià)格配售了22.8億股（占現(xiàn)有股份的10.58%），一次募集資金44.49億港元。國(guó)美零售公告顯示，此次配售將通過(guò)擴(kuò)大股東權(quán)益，降低負(fù)債率，增強(qiáng)財(cái)務(wù)實(shí)力。不過(guò)，配售當(dāng)日，國(guó)美股價(jià)出現(xiàn)暴跌，單日跌幅達(dá)18%。

??接著，黃光裕又將178億元商業(yè)資產(chǎn)注入到國(guó)美零售。

??4月7日，國(guó)美零售與大股東國(guó)美管理訂立協(xié)議，國(guó)美管理同意向國(guó)美零售出租位于北京、長(zhǎng)沙的三個(gè)物業(yè)，總代價(jià)為178.65億元，其中175.76億元將由國(guó)美零售以發(fā)行代價(jià)股份支付，剩余2.9億元通過(guò)向國(guó)美管理轉(zhuǎn)讓Hudson Assets(全資附屬公司)的全部股權(quán)支付。租期自2021年7月1日及2023年3月1日開(kāi)始至2040年12月31日截止，共682個(gè)月。

??這三處物業(yè)分別為位于北京中關(guān)村的國(guó)美商都，位于湖南長(zhǎng)沙的湘江玖號(hào)，以及位于北京朝陽(yáng)區(qū)的鵬潤(rùn)大廈。其中，國(guó)美商都總建筑面積約52.46萬(wàn)平方米，雖閑置已久，但因身處寸土寸金的北京，估值在百億元級(jí)別；湘江玖號(hào)總建筑面積約13.05萬(wàn)平方米；鵬潤(rùn)大廈目前租賃面積為4.25萬(wàn)平方米，為國(guó)美零售的總部所在地，項(xiàng)目將于2023年3月1日擴(kuò)展至7.05萬(wàn)平方米。

??假設(shè)上述三處物業(yè)的租賃費(fèi)用均一致，且每月只有30天，粗略計(jì)算，國(guó)美零售相當(dāng)于以1.2元/平方米/天的價(jià)格，租賃到位于北京、長(zhǎng)沙的核心商業(yè)物業(yè)。

??4月13日，國(guó)美零售公告稱，擬向國(guó)美管理定向增發(fā)99.24億股股份，每股作價(jià)2.11港元，總計(jì)175.76億港元，用于一次性上述三處物業(yè)近20年的租金。

??借此，國(guó)美管理用近20年的房租收益一次性換回了99.24億股的國(guó)美零售股票，約占目前已發(fā)行股份238億股的41.5%；大股東(及一致行動(dòng)人)在國(guó)美零售的投票權(quán)權(quán)益由約51.17%增加至65.52%；大股東國(guó)美管理的權(quán)益將由約23.08%增加至45.69%，進(jìn)一步強(qiáng)化了大股東對(duì)公司的控制權(quán)。

??黃光裕為何做了一筆跨度約20年的出租協(xié)議？或是由于依據(jù)中國(guó)《合同法》，租賃期限不得超過(guò)20年；超過(guò)20年的，超過(guò)部分無(wú)效。柏文喜認(rèn)為，相當(dāng)于變相將母公司旗下三個(gè)項(xiàng)目物業(yè)出售給了上市公司國(guó)美零售，但178億元交易標(biāo)的太大，若是由現(xiàn)金出讓，顯然會(huì)影響到國(guó)美零售的現(xiàn)金流和經(jīng)營(yíng)，于是采取發(fā)行股份及轉(zhuǎn)讓附屬公司股權(quán)作為對(duì)價(jià)。

??這次行動(dòng)再次激起了小股東們的不滿情緒。有人稱，“黃光裕此次是把上市公司當(dāng)財(cái)務(wù)肥肉和提款機(jī)，琢磨怎么利益輸送、養(yǎng)肥自己；通過(guò)配股增發(fā)，稀釋小股東權(quán)益，為國(guó)美換取未來(lái)的融資。”

??有資本市場(chǎng)人士分析稱，國(guó)美自去年以來(lái)，在業(yè)務(wù)層面不斷釋放利好，不但在產(chǎn)品層面推出“真快樂(lè)”APP，實(shí)控人黃光裕還放言“18個(gè)月恢復(fù)原有市場(chǎng)地位”。當(dāng)小股東和普通投資者蜂擁而入、不斷推高公司股價(jià)時(shí)，公司卻選擇在股價(jià)高位大筆配售，還通過(guò)增發(fā)方式斥178億元巨資一次性購(gòu)買(mǎi)大股東自持物業(yè)近20年租售權(quán)，不斷“稀釋”小股東和普通投資者的權(quán)益，“這也難怪大家‘用腳投票’，選擇‘殺價(jià)’拋出國(guó)美股票。”

??黃光裕的盤(pán)算

??這一系列資本動(dòng)作的背后，黃光裕或許在醞釀一個(gè)更大的計(jì)劃。他選擇“左手倒右手”的資本運(yùn)作，而非賣(mài)掉三個(gè)項(xiàng)目，有著進(jìn)一步的打算。

??柏文喜認(rèn)為，黃光裕在進(jìn)一步增強(qiáng)對(duì)上市公司國(guó)美零售的控股權(quán)后，有利于其下一步對(duì)國(guó)美零售的股票做質(zhì)押融資、或者通過(guò)減持方式獲取資金，有了錢(qián)才能展開(kāi)后面的宏偉計(jì)劃。

??幾天前，國(guó)美零售發(fā)布了2020年報(bào)。這是黃光裕宣布18個(gè)月重回巔峰后的第一份年報(bào)，但數(shù)據(jù)堪稱慘淡。

??數(shù)據(jù)顯示，國(guó)美零售2020年全年?duì)I業(yè)收入441.19億元，同比下降25.83%，歸屬母公司的凈虧損達(dá)到69.94億元，同比擴(kuò)大了170%。這幾乎是過(guò)去兩年虧損額之和——2019年虧損25.9億元，2018年虧損48.87億元。國(guó)美在2008年時(shí)營(yíng)業(yè)收入就已達(dá)到491億元，現(xiàn)在相當(dāng)于跌回了12年前的水平。

??從規(guī)模上看，2020年度京東營(yíng)業(yè)收入7458億元，蘇寧易購(gòu)營(yíng)業(yè)收入2584.59億元，國(guó)美的營(yíng)業(yè)收入不到450億元，不足蘇寧的五分之一、京東的十分之一。12年過(guò)去，國(guó)美停滯不前，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)被對(duì)手甩在身后。

??2020年，“國(guó)美系”旗下的國(guó)美零售、*ST美訊和拉近網(wǎng)娛紛紛虧損，僅有國(guó)美金融科技和中關(guān)村實(shí)現(xiàn)盈利，分別為1431.6萬(wàn)元和2553.14萬(wàn)元，杯水車(chē)薪。

??國(guó)美零售的高負(fù)債率也是個(gè)問(wèn)題。截至2020年末，國(guó)美零售有息借款總額為329.28億元，同比增長(zhǎng)22.63%；資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)98.2%，并已連續(xù)六年增長(zhǎng)；貨幣資金約95.95億元，同比增長(zhǎng)17.2%。

??4月7日晚間，黃光裕在出席國(guó)美零售的全球投資人電話會(huì)議時(shí)說(shuō)，“我們雖然丟失了時(shí)間和機(jī)會(huì)，但是學(xué)到了很多，算是有成有敗。國(guó)美零售將從全供應(yīng)鏈、零售商用戶的角度，進(jìn)行全面的整合和優(yōu)化。”

??黃光裕還對(duì)資金問(wèn)題進(jìn)行了回應(yīng)，他表示，疫情期間虧損是小數(shù)目，其他板塊未來(lái)不排除通過(guò)融資等手段引入現(xiàn)金流，未來(lái)將以不同形式吸收專業(yè)人才加盟，包括放開(kāi)股權(quán)合作，增強(qiáng)供應(yīng)鏈能力。“國(guó)美會(huì)盡可能做到現(xiàn)金流為正，而從資金流來(lái)看，現(xiàn)在國(guó)美的規(guī)劃基本上能夠做到正向循環(huán)。”

??黃光裕談到國(guó)美零售未來(lái)存在兩大機(jī)遇：一是電器領(lǐng)域增長(zhǎng)空間大；二是國(guó)美零售從電器擴(kuò)展到全品類，線上全品類銷(xiāo)售對(duì)線下賦能，空間巨大。

??這次講話后，令國(guó)美零售股價(jià)大漲25%，但之后隨著黃光裕一系列的配股、增發(fā)等資本動(dòng)作，資本市場(chǎng)頗為失望，股價(jià)再度持續(xù)大跌。

??摩通大通認(rèn)為，國(guó)美對(duì)未來(lái)發(fā)展具有野心，但前景及計(jì)劃未見(jiàn)明朗，又指公司計(jì)劃對(duì)社區(qū)服務(wù)及生鮮業(yè)務(wù)加大投資，將削弱資產(chǎn)負(fù)債表及推高融資成本，預(yù)期配股集資風(fēng)險(xiǎn)增加。考慮到業(yè)務(wù)面對(duì)激烈競(jìng)爭(zhēng)及發(fā)展前景未明，摩通重申“減持”評(píng)級(jí)。

??也有不少人仍抱有期待，認(rèn)為配股、注入資產(chǎn)，只是黃光裕進(jìn)行資本大騰挪的第一步。下一步，或許國(guó)美能引來(lái)戰(zhàn)投。

??“公司在未來(lái)拓展的費(fèi)用上有很多準(zhǔn)備。”黃光裕說(shuō)。黃光裕還說(shuō)，我們的心態(tài)和戰(zhàn)略是開(kāi)放的。