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??萬物云向香港交易所提交上市申請，對于萬科而言開啟了存量時代的新進程。

??過去幾年，房企拆分物業(yè)公司紛紛赴港上市，作為萬科多元化業(yè)務中的“大兒子”，萬科物業(yè)板塊何時上市，堪稱是歷次業(yè)績發(fā)布會和股東大會上，媒體和投資者追問的保留“曲目”。

??“萬科物業(yè)要等被大家認可為城市服務商時才會上市。”萬科董事會主席郁亮多次言及萬科物業(yè)沒有上市時間表，但表示一定會上市。

??直到2020年10月28日，萬科物業(yè)名稱由萬科物業(yè)發(fā)展有限公司更名為萬物云空間科技服務股份有限公司（以下簡稱“萬物云”），宣告沉寂已久的萬科物業(yè)上市進程加速。

??2022年4月1日，萬物云正式向港交所提交上市申請。如果以萬物云最新的股權(quán)轉(zhuǎn)讓估值計算，萬物云市值將超過1100億港元，萬科再造一個“萬科”躍出水面。

??在眾多物業(yè)公司赴港上市“折戟”情況下，萬物云上市“靴子”落地背后，萬科的算盤如何謀劃，萬物云新十年的“二次創(chuàng)業(yè)”如何出發(fā)，物管王者歸來的故事將會如何續(xù)寫？

??萬物云分拆上市的“背后”

??“對于新進領(lǐng)域，無論能力建設，還是商業(yè)模式的確立，都需要一個過程。萬科通過八年時間，完成了對多元化業(yè)務的商業(yè)邏輯檢驗和可復制性驗證，這個過程并不輕松。”郁亮在萬科2021年報《致股東》信中這樣寫道。

??對于萬物云而言，這個探索時間更長，但也是率先成為獨立的上市企業(yè)。

??郁亮在2021年業(yè)績發(fā)布會上對媒體表示，萬科多元化業(yè)務從財務上來看，如果只看經(jīng)營收入和利潤，這些業(yè)務現(xiàn)在及將來相當長的時間里都無法與房地產(chǎn)開發(fā)相提并論，業(yè)績占比仍以開發(fā)業(yè)務為主，但是經(jīng)營業(yè)務貢獻不能小覷。

??“作為一個開發(fā)與經(jīng)營服務并重的企業(yè)，萬科從單一住宅開發(fā)業(yè)務，發(fā)展到不動產(chǎn)綜合發(fā)展運營服務商，不是說開發(fā)業(yè)務未來沒有機會，而是說沒有經(jīng)營服務業(yè)務的支持，萬科未來高質(zhì)量發(fā)展是做不到的。”郁亮表示，房地產(chǎn)增量開發(fā)具有天花板，需要在天花板到來之前提前布局。萬科圍繞不動產(chǎn)綜合發(fā)展運營服務進行探索，看到增量機會變得越來越少，存量機會越來越多，經(jīng)營服務類業(yè)務的空間其實非常大，這是萬科看好經(jīng)營服務業(yè)務的原因。

??放長視野來看，經(jīng)營、服務業(yè)務基于現(xiàn)金流的財務價值、基于韌性和細分市場擴展的成長價值，將是萬科未來長期價值增長的重要源泉。“從估值角度看，現(xiàn)在有很多物業(yè)公司上市，物業(yè)公司市值已經(jīng)超過了所屬開發(fā)企業(yè)的市值，這說明地產(chǎn)上市公司的一塊錢跟物業(yè)上市企業(yè)的一塊錢是不一樣的?！庇袅琳f。

??背后的原因是什么？郁亮說，地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務與經(jīng)營服務業(yè)務的增長方式完全不同，開發(fā)業(yè)務到了年末，所有完成的銷售開始“清零”，而經(jīng)營服務業(yè)務則是一個“滾雪球”式的發(fā)展模式。

??物業(yè)管理服務，每年都會在原有管理客戶規(guī)模上添加新的增量。而且業(yè)務風險也有不同，開發(fā)業(yè)務受外部影響較大，經(jīng)營服務業(yè)務受影響較小，在外部環(huán)境發(fā)生劇烈變化的時候，資本對于那些現(xiàn)金流、經(jīng)營風險波動不太大的資產(chǎn)更看好。以此看來，物業(yè)板塊承載了萬科在經(jīng)營、服務業(yè)務發(fā)展的希望，為集團未來價值增長提供更多支撐。

??如何衡量多元化業(yè)務的成功，在郁亮看來，萬科經(jīng)營性業(yè)務成功的標志是上市，“在萬科內(nèi)部叫‘長大成人’，長大之后就應該成家立業(yè)到外面闖蕩去”。

??“萬科的大家庭里養(yǎng)了很多兒子，父母承擔養(yǎng)大成人的責任，他們成人之后胃口會越來越大，家里面未必夠他吃的，他必須去獨立發(fā)展。”郁亮打趣形容萬科物業(yè)板塊已經(jīng)長大成人，應當離開萬科大家庭，一方面獨立成長，另一方面要反哺母公司做大做強。

??對于為何選擇當前時點上市，郁亮解釋稱，萬物云選擇在這個時候分拆上市，考慮到今天已經(jīng)成長為一個城市服務商，而不是一個傳統(tǒng)物業(yè)服務商。而且城市服務商方面呈現(xiàn)出良好的發(fā)展勢頭，已從2018年珠海橫琴1個項目，發(fā)展到目前的40多個（城市服務）項目，增長速度特別迅速。

??此外，在眾多物業(yè)管理公司上市的背景下，郁亮認為，在同質(zhì)性的情況下，多一家物業(yè)公司上市，對整個城市服務這一領(lǐng)域的影響不會很大。但是，有一家能夠以城市服務商的戰(zhàn)略定位來出現(xiàn)的話，這樣意義是非凡的。

??另外，從估值的角度來看，郁亮認為目前選擇上市的時點相對于2020年可能更合適，因為市場的估值更加趨于理性。一個理性的資本市場，才能給一個真正的優(yōu)秀企業(yè)予以一個合理的定價。

??“拆解”萬物云

??萬物云前身——萬科物業(yè)成立于1990年，受SONY售后服務的啟發(fā)，萬科創(chuàng)始人王石拍板引入物業(yè)管理到深圳天景花園小區(qū)。

??成立之初，便開創(chuàng)了萬科物業(yè)乃至中國物管行業(yè)諸多先河。如開創(chuàng)了我國第一個業(yè)主管理委員會，引入“業(yè)主自治與專業(yè)服務相結(jié)合”的物業(yè)管理模式、酒店式管理模式，接管建設部大院的物業(yè)管理，一舉奠定了中國物業(yè)管理盟主的地位。

??萬科物業(yè)先后有四任負責人執(zhí)掌帥印，陳之平時代奠定“江湖一哥”地位；許國鴻時代完成與萬科地產(chǎn)行政隸屬關(guān)系的分離，讓萬科物業(yè)真正獨立于萬科地產(chǎn)板塊。2011年，時任南京萬科總經(jīng)理的朱保全出任萬科物業(yè)總經(jīng)理，在這11年時間內(nèi)，一連串“大動作”，讓萬科物業(yè)從內(nèi)到外完成一次鳳凰涅槃。

??2015年，萬科物業(yè)開啟全面市場化之路，2017年引入博裕資本與58集團，2018年開啟城市服務計劃——“物業(yè)城市”管理模式落地，2019年牽手戴德梁行成立萬物梁行。2020年萬科物業(yè)營收達到182億元，第十年蟬聯(lián)行業(yè)第一。

??在萬科物業(yè)成立30周年之際，萬科物業(yè)升級為“萬物云”，萬科物業(yè)成為萬物云旗下住宅業(yè)務品牌，這標志著萬科物業(yè)的“二次創(chuàng)業(yè)”開始。

??“萬科物業(yè)四個字很難覆蓋今天業(yè)務的全面性?！比f科集團合伙人兼物業(yè)事業(yè)集團首席合伙人、萬物云CEO朱保全向外界解釋稱，萬科的萬、物業(yè)的物、未來的云，希望用云代表未來。

??萬物云承襲萬科物業(yè)的“衣缽”，但又與萬科物業(yè)不同，這也是萬物云區(qū)別于其他物管公司的本質(zhì)差別。

??何為萬物云？招股書顯示，萬物云是覆蓋“住、商、城”全域空間服務的公司。由社區(qū)、商企和城市空間三大業(yè)務板塊，通過萬物云的人工智能物聯(lián)網(wǎng)（AIoT）以及流程即服務（BPaaS）解決方案，在空間里實現(xiàn)遠程和混合運營（Remote&Hybrid），為用戶提升空間服務效率。萬物云三大業(yè)務板塊中，住宅社區(qū)空間居住消費服務業(yè)務，對應萬科物業(yè)與樸鄰一系列品牌，提供住宅物業(yè)服務、居住相關(guān)資產(chǎn)服務和其他小區(qū)增值服務。商企和城市空間綜合服務業(yè)務，對應萬物梁行與萬物云城，為商企、政府部門和其他機構(gòu)客戶提供物業(yè)服務及綜合設施管理服務、開發(fā)商增值服務以及城市空間整合服務。人工智能物聯(lián)網(wǎng)(AIoT)以及流程即(BPaaS)解決方案服務業(yè)務，作為萬物云的科技業(yè)務板塊，通過萬?？萍肌⒌谖蹇臻g、祥盈企服等公司，在空間服務的標準化、智能化和數(shù)字化方面，提升服務能力和效率，以及遠程空間科技運營服務。

??從各業(yè)務的收入占比來看，截至2021年，社區(qū)空間服務收入134.6億元，是萬物云業(yè)務的重心和大頭，占萬物云總收入的56.0%。商企和城市空間服務收入87.2億元，占萬物云總收入36.2%，AIoT及BPaaS收入18.5億元，占萬物云總營收的7.8%。雖然營收不如前兩大業(yè)務板塊，卻是萬物云“蝶城”戰(zhàn)略的核心一環(huán)，是實現(xiàn)物業(yè)管理服務“上云”的重要目標。

??在萬物云內(nèi)部，萬物云的業(yè)務矩陣還被概括為空間（Space）、科技（Tech）與成長（Grow）。朱保全用一個樹狀向上生長的“燭臺”來闡釋萬物云的架構(gòu)，空間（Space）業(yè)務是指萬物云的“三駕馬車”——萬科物業(yè)、萬物梁行、萬物云城；科技（Tech）是指萬物云的科技業(yè)務板塊；成長（Grow）并未直接出現(xiàn)在萬物云的招股書之中，但卻是萬物云體系中支持空間（Space）服務的核心。

??目前，成長（Grow）已經(jīng)培育出圍繞住消費展開“萬物為家”，旗下有樸鄰發(fā)展、美居煥新；聚焦藍領(lǐng)招聘、人事、財務、IT共享服務外包的祥盈企服；2021年孵化出來聚焦安防領(lǐng)域的“萬御安防”。

??朱保全對萬物云未來十年構(gòu)想中，第一步以萬科DNA為起點，完成社區(qū)、商寫、城市空間物業(yè)服務布局；第二步，在住宅里邊的住的消費，商寫里的企業(yè)服務外包、城市里的政務外包，整合起來成為成長業(yè)務（Grow）；第三步通過科技（Tech）加持帶來的遠程運營能力，與街道場景空間（Space）打通，實現(xiàn)萬物云云端（Cloud）的服務能力。

??“這樣一來，萬物云就完成了百城千街的戰(zhàn)略目標?！敝毂Ｈ硎荆ㄟ^“百城千街”戰(zhàn)略，實現(xiàn)物業(yè)管理突破傳統(tǒng)住宅物業(yè)的產(chǎn)權(quán)限制，將業(yè)務擴展到城市公共空間領(lǐng)域，從服務物業(yè)轉(zhuǎn)向服務客戶（如業(yè)主、政企客戶服務外包），實現(xiàn)現(xiàn)場服務到遠程服務。

??2021年，萬物云提出街道戰(zhàn)略——“蝶城”，意指萬物云不會作繭自縛，打開社區(qū)、商企和城市空間服務的邊界，從客戶和時代的需求出發(fā)化繭成蝶。萬物云將圍繞一條街道內(nèi)服務者可達的20分鐘服務圈，打造一個高濃度、高效率服務網(wǎng)絡，通過人員共享和快速響應機制，為街道內(nèi)的所有空間提供混合服務。目前已遴選出中國經(jīng)濟排名前100的城市中，3402條高價值街道建設“蝶城”，即“百城千街”戰(zhàn)略。

??“我們正在用自己的能力來重新定義服務的半徑?！敝毂Ｈf，萬物云上市對于企業(yè)來說是經(jīng)營長河的一個節(jié)點，從萬科內(nèi)部事業(yè)部變成一個公眾公司，在萬物云進入第四個十年發(fā)展階段的時候，“百城千街”戰(zhàn)略與萬物云下一階段的戰(zhàn)略相輔相成。

??“我們相信在資本市場相對理性的時刻，更能夠給真正的優(yōu)秀企業(yè)，予以一個真實的定價，同時也能夠給戰(zhàn)略投資人一個更好的投資機會。”

??萬物云不止于講好故事

??萬物云敢于突破業(yè)務邊界和對行業(yè)未來發(fā)展具有想象力的思考，這無疑具有挑戰(zhàn)性。描繪戰(zhàn)略藍圖和打造競爭力、用數(shù)據(jù)說話卻是兩件事，對于投資者和監(jiān)管機構(gòu)來說，萬物云需要回答的問題不止于講好故事。

??在招股書中，萬物云針對科技這一業(yè)務板塊以濃重筆墨。但是萬物云如何賦能，科技如何助力推動業(yè)務產(chǎn)生多大的增長，招股書中并沒有披露。

??但從萬物云過去三年經(jīng)營收入數(shù)據(jù)來看，萬物科技的“含云量”不是非常明顯。

??2021年萬物云科技服務板塊AloT及BPaaS解決方案服務業(yè)務營收占比不到8%，傳統(tǒng)物業(yè)管理板塊的收入占比高達70%。從研發(fā)投入來看，2019年到2021年，萬物云研發(fā)投入分別為2.04億元、2.50億元、3.74億元，占總收入的比重不超過2%。

??與業(yè)務高度重合的貝殼相比，2021年貝殼研發(fā)費用達到31.94億元，占總營收808億元的3.95%，萬物云在研發(fā)投入上相比貝殼差距較遠，從研發(fā)投入的總額來看，萬物云研發(fā)投入僅是貝殼的12%。

??從知識產(chǎn)權(quán)角度來比較，截至2021年12月31日，貝殼披露其擁有874項注冊專利及1091項正在申請中的專利，5538項注冊商標、1307項正在申請中的商標，612個計算機軟件著作權(quán)，以及113個注冊域名。而萬物云僅有39件專利，181個計算機軟件版權(quán)，獲得643個已注冊商標，并擁有25個注冊域名。

??從上述數(shù)據(jù)簡單比較可以看出，今天的萬物云距離科技公司依然有差距?！叭f物云從2015年就開始積累（科技能力），砸錢并不能加速?！比f物云首席科學家丁險峰接受媒體采訪時稱，萬物云正打造的是一朵產(chǎn)業(yè)云，重構(gòu)物業(yè)作業(yè)和服務消費者的SaaS群。同時著重建設的是硬件能力、邊緣計算、網(wǎng)絡能力這些云網(wǎng)邊端的能力，在丁險峰看來這些是其他地產(chǎn)或物業(yè)公司的科技部門做不來的。

??如果說萬物云的科技研發(fā)需要假以時日，對于盈利能力和投資者關(guān)切的問題需要萬物云正視。

??從在管物業(yè)面積來看，2021年萬物云在管7.88億平方米，略高于碧桂園服務在管7.66億平方米。但是從萬物云2019年-2021年的毛利率和凈利潤來看，18%左右的毛利率、不足8%的凈利潤率，和碧桂園服務（06098.HK）、金科服務（09666.HK）等上市物管企業(yè)的30%毛利率相比差距明顯，也低于上市物管企業(yè)平均28.42%的毛利率、平均12.88%的凈利潤率。

??朱保全在今年萬科業(yè)績發(fā)布會上表示，上市物業(yè)管理企業(yè)的毛利率大致分為兩個陣營，15%左右與30%左右。萬物云毛利率在15%左右的這個區(qū)間，這是因為每家公司的歷史背景不同、股東背景不同，存在著一些比較大的差異。

??“從住宅物業(yè)的角度來看，首先是一個民生行業(yè)，我覺得扎實的服務基礎(chǔ)和良好的客戶關(guān)系，尤其是這種信任關(guān)系，遠比毛利率更加重要?！?/p>

??朱保全說，萬物云正從以物業(yè)項目轉(zhuǎn)向以客戶為中心，伴隨為客戶提供更多服務內(nèi)容，會進一步增強服務黏性，保持穩(wěn)定的毛利水平，會起到至關(guān)重要的作用。

??朱保全進一步指出，萬物云的“三駕馬車”和遠程運營能力，以及打造的以20分鐘服務半徑、以街道為中心的疊成高濃度戰(zhàn)略，可以打開物管行業(yè)開源節(jié)流的新模式，能夠提高服務效率，帶動萬物云的整體業(yè)績。

??此外，備受市場和媒體關(guān)注的關(guān)聯(lián)交易、股東套現(xiàn)、利益輸送引起監(jiān)管層注意。4月25日，中國證監(jiān)會對萬物云出具了境外上市書面反饋意見，要求公司就是否存在股東利益輸送、股權(quán)糾紛等九項問題進行說明。

??2021年11月，萬物云股東博裕資本轉(zhuǎn)讓7.6%股權(quán)給瑞軒、睿達第三有限公司、珠海達豐，總對價69.96億元；58集團向海南云勝轉(zhuǎn)讓2.14%的股權(quán)，對價19.91億元。

??經(jīng)過本次減持，博裕資本持股降至17.14%，58集團降至2.86%，兩家機構(gòu)套現(xiàn)總計約90億元。

??除了對股東的增資股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為疑惑外，監(jiān)管機構(gòu)還要求萬物云說明其搭建多層持股平臺的原因，各員工持股平臺成立的時間、原因及必要性，各平臺內(nèi)部及各平臺之間是否存在利益沖突等事項。

??萬物云在上市前進行了一系列股權(quán)結(jié)構(gòu)重整。招股書顯示，萬物云通過設在開曼群島的員工持股平臺譽鷹投資，授予包括朱保全在內(nèi)的394名員工總計8.57%的股份，其中朱保全個人總計持股萬物云3.18%的股權(quán)。

??還有包括說明深圳譽鷹和伯恩物業(yè)存在仍在審理的股權(quán)糾紛等多達9項疑惑需要萬物云補充材料。這是否會影響萬物云上市進程？在業(yè)內(nèi)人士看來，上市前的問詢屬于正常流程，如萬物云能夠順利回復，萬物云上市之路不會受到影響。

??萬物云上市，在郁亮看來是一場“成人禮”，但實際是萬科希望重塑、定義空間管理的新起點，開啟存量時代探索之路新征程。萬物云“二次創(chuàng)業(yè)”，會如何寫好這份答卷，需要給朱保全時間。