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??導語

??主業(yè)仍有上升空間需固本培元，輕重并舉培育新增長極。

??◎  文 / 沈曉玲、羊代紅、張少賢

??前言

??前言：當前行業(yè)信心持續(xù)走低，房企面臨史挑戰(zhàn)。為探討當前內地房企的多元化戰(zhàn)略，我們挑選銷售規(guī)模在50強內，且2023年中期三條紅線全達標的企業(yè)作為我們的研究對象。在房地產深度調整的過程中，這些企業(yè)仍能保持銷售規(guī)模，同時債務結構仍相對健康。他們更有余力去繼續(xù)發(fā)展、探索企業(yè)未來第二增長的抓點。通過對這些企業(yè)2019年的多元化發(fā)展情況回顧，以及當前多元化發(fā)展現狀的對比分析，窺探在本輪行業(yè)深度調整前后，他們的多元化發(fā)展布局的變化，為其他企業(yè)提供未來發(fā)展的一些參考。

??PART.01

??地產行業(yè)規(guī)模收縮
第二增長業(yè)務或是解局之道

??1、行業(yè)規(guī)模見頂、銷售節(jié)奏放緩，地產開發(fā)受資金掣肘

??1）地產開發(fā)投資規(guī)模收縮，市場銷售去化持續(xù)承壓

??根據國家統計局數據顯示，從2022年開始地產開發(fā)投資規(guī)模和商品房銷售規(guī)模均出現不同程度的收縮。從地產開發(fā)投資規(guī)模來看，2022年房地產年度開發(fā)投資規(guī)模近10年來首次出現下降，同比降幅接近10%，不僅如此，2023年上半年同比降幅進一步加大14%，至年內9月累計同比降幅仍在擴大。從商品房銷售規(guī)模上看，2022年商品房銷售規(guī)模同比降幅達27%，2023年上半年盡管降幅收窄，但仍未恢復至疫情前水平。

??2）房企出險加速流動性收緊，地產開發(fā)受阻形成惡性循環(huán)（略）

??2、港資房企多元發(fā)展增強穩(wěn)定性，日本房企憑借多元業(yè)務走出困境

??1）港資房企地產開發(fā)營收占比不足五成，商管等業(yè)務分攤風險（略）

??2）日本房企降杠桿升管理效率，不動產經營服務成主要營收來源（部分略）

??泡沫經濟后，日本房企經過洗牌，呈現出強者恒強的局面，房企集中度逐步提升，根據日本不動產經濟研究所數據，2022年TOP10房企銷售集中度達40.2%，較2008年提高10.4個百分點。

??從2022年的營收結構上看，日本市值前10大房企中，除了野村不動產的物業(yè)開發(fā)銷售占比超過一半，其余房企的開發(fā)銷售業(yè)務占比均未超過30%。值得注意的是，除去主要開展建筑業(yè)務的積水建房、長谷工，以及未披露詳細業(yè)務類型占比的OpenHouse，市值前10大房企中的其余六家的物業(yè)租賃及管理服務（包括物業(yè)管理、資產管理）營收占比均超過50%，其中三菱地所的占比接近90%，不動產的經營服務成為如今日本房企主要的營收來源。

??3、行業(yè)三條紅線指標惡化，50強綠檔房企更有余力發(fā)展多元化（部分略）

??自2020年8月底監(jiān)管頒布“345”融資新規(guī)以來，三條紅線指標成為房企未來有息負債規(guī)模增速的重要衡量標準。2023年中期69家樣本房企的加權現金短債比、凈負債率、扣預收后資產負債率均未達標，且較去年末繼續(xù)惡化，其中居綠檔的企業(yè)僅占比32%。

??新一輪洗牌后，此前部分企業(yè)財務狀況惡化，為了化債或者緩解現金流緊張的態(tài)勢，他們對一些多元化業(yè)務戰(zhàn)略收縮，通過出售多元化產業(yè)等以回籠資金。在經過歷史調整后，我們挑選銷售規(guī)模在50強內，且2023年中期三條紅線全達標的企業(yè)作為我們的研究對象。

??在房地產深度調整的過程中，仍能保持銷售規(guī)模，同時債務結構仍相對健康的企業(yè)，才更有余力去繼續(xù)發(fā)展、探索企業(yè)未來第二增長的抓點。通過對這些企業(yè)2019年的多元化發(fā)展情況回顧，以及跟他們當前多元化的發(fā)展現狀的對比分析，窺探在本輪行業(yè)深度調整前后，他們的多元化發(fā)展布局的變化，為其他企業(yè)提供未來發(fā)展的一些參考。

??PART.02

??疫情前后對多元化態(tài)度轉變較大
正向增長企業(yè)聚焦垂直業(yè)務

??1、文旅、產業(yè)、教育等板塊收縮，地產垂直業(yè)務做深做精

??1）疫情后典型房企多元業(yè)務探索收縮，逐步聚焦少量成熟業(yè)務（部分略）

??在疫情前后，16家典型房企對多元化布局的態(tài)度發(fā)生較大轉變，通過對比企業(yè)近期（2022年、2023上半年）年報表態(tài)和2019年時期的表態(tài)梳理發(fā)現：

??（1）在2019年時，企業(yè)更多強調立足主業(yè)，并面向明天的成長型新型物業(yè)的培育，探索未來新的發(fā)展方向，提及的發(fā)展方向包括商業(yè)、養(yǎng)老、產業(yè)、教育、文旅、體育等，較為豐富多元。

??（2）2022年開始，在整體行業(yè)仍未變暖，銷售持續(xù)“L型”走勢的情況下，企業(yè)對多元化的發(fā)展更加謹慎，對于沉淀資金較多的業(yè)務方向或者業(yè)務回報周期過長的業(yè)務板塊減少投資，如產業(yè)、文旅、城市更新、康養(yǎng)、教育等，這些業(yè)務的布局企業(yè)更加強調質非規(guī)模，對盈利差的業(yè)務板塊關停。

??（3）同時，在與居民生活息息相關，相對較為垂直的物業(yè)管理、商業(yè)運營及管理、以及一些城市服務方面則更加地聚焦，在現有的多元化業(yè)務基礎上強化運營效率。

??2）半數典型房企已找到多元業(yè)務賽道，正探索輕資金模式

??華潤、龍湖等7家房企多元營收占比達12%，穩(wěn)定提供營業(yè)收入（部分略）

??華潤置地、龍湖集團、招商蛇口、新城控股、保利發(fā)展、萬科、中海地產等7家房企已經找到了一個或多個多元化發(fā)展領域，且這些業(yè)務已為企業(yè)提供多年穩(wěn)定的營業(yè)收入來源，屬于多元業(yè)務聚焦發(fā)展類房企。這7家房企2023年上半年平均多元化營收占比為11.8%，其中華潤置地的多元化業(yè)務營收占比高達25.1%。與此同時，中海地產雖然多元化業(yè)務營收占比較低，但根據其近四年的財務數據來看，中海地產一直聚焦包括寫字樓、酒店在內的投資物業(yè)運營業(yè)務，營收占比也始終保持在2%及以上的水平，持續(xù)創(chuàng)收。

??金茂、金地等多元業(yè)務布局較早，但仍需強化業(yè)務競爭力（略）

??2、多元化占比超10%，多元化貢獻上升但收斂聚焦

??1）多元化營收占比同比增1.5個百分點，占比最高的企業(yè)已超20%（部分略）

??從多元化業(yè)務營業(yè)收入的變化趨勢來看，2019年以來，16家典型房企的多元化營收占比一直呈現上漲的趨勢，2023年上半年的占比達到了11.0%，同比上升了1.5個百分點，如果從年度表現來看，2022年整體的多元化營收占比達到了8.0%，相較于2019年的水平上升了1.0個百分點。近年來，在地產開發(fā)市場增速放緩，甚至后續(xù)收縮的過程中，這些資金實力較強的企業(yè)強化已經成熟的垂直多元化業(yè)務布局，經過經營提效，多元化業(yè)務對集團營收的貢獻逐步增大，未來仍有更大的想象空間。

??從具體企業(yè)表現來看。2023年上半年，有75%企業(yè)多元化業(yè)務占比實現了同比上漲，雖一定程度上受2022年上半年疫情的影響，但也整體反饋出企業(yè)整體多元化業(yè)務占比上升的趨勢。就年度表現來看，2022年有60%的企業(yè)多元化業(yè)務占比較2019年出現了上漲，反映出近幾年企業(yè)多元化業(yè)務收入上漲的趨勢。

??2）加強運營及服務水平，企業(yè)投資物業(yè)、物管板塊貢獻增大（部分略）

??從當前拆分出來多元化業(yè)務板塊的具體分項來看，拆分具體分項最多的是投資物業(yè)（包含購物中心、寫字樓、酒店）、以及物業(yè)管理板塊，投資物業(yè)和物業(yè)管理作為房企地產開發(fā)的延伸，順勢而為即可布局，同時在存量時代下，加大挖掘和提升對城市、對居民的服務業(yè)務方面更具前景，并且具備穩(wěn)定收益，因此參與度最高，在營收端也有非常明顯的體現。

??就投資物業(yè)板塊來看，13家拆分投資物業(yè)板塊的企業(yè)，2023年上半年投資物業(yè)收入占多元化營業(yè)收入的比重達到33.4%，同比增加2.7個百分點，較2019年的31.0%提升2.4個百分點。而就物業(yè)管理來看，8家拆分物業(yè)管理板塊的企業(yè)，2023年上半年物業(yè)管理收入的占多元化營業(yè)收入的比重達到32.8%，同比增加2.5個百分點，較2019年的22.7%提升10.1個百分點。

??PART.03

??萬科地產：對標國際取長補短
開發(fā)、經營、服務形成穩(wěn)定結構

??1、多元業(yè)務營收占比達8%，張弛有度擴大業(yè)務版圖

??萬科多元化自上世紀90年代開始，發(fā)展至今可分為兩大時期，在成立之初的摸索時期，萬科先后學習索尼、新鴻基、帕爾迪的運營經驗，形成聚焦房地產開發(fā)主業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略；第二個時期，也就狹義上的地產業(yè)務多元時期，自2014年開始，萬科以地產主業(yè)為中心拓展地產多元化業(yè)務，先通過“廣撒網”的方式進入多個賽道，再“重點培養(yǎng)”發(fā)展前景、創(chuàng)收規(guī)模較為優(yōu)質的賽道聚焦發(fā)展，以萬科龐大業(yè)主規(guī)模為基礎，從互聯網思維視角向地產上下游及相關領域拓展。

??萬科地產多元業(yè)務時期以2014年萬科提出“城市配套服務商轉型”為起點，其地產多元業(yè)務發(fā)展可分為多元業(yè)務試錯（2014-2017年）、收斂發(fā)展（2018-2021年）以及聚焦發(fā)展（2022年至今）三個階段，在萬科提出對標大和房屋的多元化模式后，目前萬科已形成“開發(fā)、經營、服務”并重的發(fā)展戰(zhàn)略。根據2023年中報數據來看，萬科多元化業(yè)務創(chuàng)造營業(yè)收入165.3億元，占總營業(yè)收入比重為8.2%，為企業(yè)穿越行業(yè)周期增強穩(wěn)定性。

??1）2014-2017：提出地產進入白銀時代，多元業(yè)務發(fā)展升至戰(zhàn)略層面（略）

??2）2018-2021：取舍布局多元業(yè)務，多元化營收占比穩(wěn)重有升（略）

??3）2022至今：多元賽道布局完成，四大領域影響力不斷增強（略）

??2、多元業(yè)務分散風險增強穩(wěn)定，各領域創(chuàng)收可觀

??從多元化營收上看，2023年上半年萬科在多元化營收占比達到歷史新高，達8.2%，其中根據中報披露物管、物流、長租公寓、商業(yè)運營的營收規(guī)模均同比提升，其中萬緯物流增幅最大達17%，萬物云作為集團最早發(fā)展的多元業(yè)務營收規(guī)模最大，2023年上半年該項業(yè)務營業(yè)收入占比近7%。

??從單賽道來看，萬科在房企布局較少的租賃住房和物流倉儲領域，發(fā)展現狀較為搶眼。根據CRIC監(jiān)測情況來看，萬緯物流從2015年開始布局全國倉儲網絡，2022年冷鏈倉儲規(guī)模已成為我國第一，泊寓也在7年左右的時間內發(fā)展成為全國最大的集中式公寓提供商，根據CRIC《中國住房租賃企業(yè)2023年上半年管理規(guī)模》、《中國住房租賃企業(yè)2023年上半年開業(yè)規(guī)模》排行榜看，萬科泊寓均位列TOP1。

??PART.04

??華潤置地:“3+1”業(yè)務模式協同共進
構建未來利潤護城河

??1、多元化版圖較早確立，多元業(yè)務營收占比達25%

??華潤置地多元化業(yè)務的發(fā)展起步較早，早在2005年便開啟了商業(yè)地產的布局，經歷了集團注資孵化、投資物業(yè)騰飛、積極探索“X業(yè)務”、“3+1”業(yè)務模式等發(fā)展階段，發(fā)展到當前成為集團現金流重要的護城河。主要得以以下幾個方面的定力以及優(yōu)勢：

??第一，堅定戰(zhàn)略布局，持續(xù)發(fā)展商業(yè)地產。一方面通過前期母公司孵化，而后華潤置地“配股+現金”支付的模式，得以堅持重資產持有的發(fā)展模式，除了長期穩(wěn)定、逐年增長的現金流回報外，商業(yè)、住宅共享未來發(fā)展的增值收益，同時具有不可撼動的先發(fā)優(yōu)勢。另一方面，通過設立投資基金、合作等方式減輕資金投入的壓力，也吸取行業(yè)領先者經驗。

??第二，快速梳理產品線，并探尋輕資產路徑，擴大品牌影響力，培育新的增長極。得益于早期的布局，企業(yè)快速梳理出了商業(yè)地產的產品線，在面對二三線城市商業(yè)地產更新發(fā)展的時期得以快速復制。同時積極探索輕資產輸出的商業(yè)模式，與企業(yè)原有的物業(yè)管理模式相結合，培育出了輕資產管理業(yè)務，當今已成為企業(yè)未來增長的重要引擎。

??第三，未來業(yè)務的多元化業(yè)務探尋從未停歇。其多元化發(fā)展的觸角也較多早早地布局了城市更新、代建代運營、建筑、裝飾、家私等多元化業(yè)務。而后又隨著市場熱點關注的教育、產業(yè)基金、長租公寓、產業(yè)、保障性租賃住房等業(yè)務也積極涉足。在這個過程中，隨著行業(yè)的變化，企業(yè)對于這些業(yè)務的也有取有棄，但并不會無腦收縮，對于具有先發(fā)優(yōu)勢和規(guī)模優(yōu)勢的業(yè)務平穩(wěn)運營，相信在做好生態(tài)圈協同的同時，未來也會孕育出新的企業(yè)增長點。

??1）2005-2013：較早布局多元化發(fā)展，并通過集團注資奠定基礎（略）

??2）2014-2020：確立商業(yè)地產領導者戰(zhàn)略，母公司孵化助力發(fā)展（略）

??3）2016-2022：探索“X業(yè)務”不斷演變，輕資產管理業(yè)務上市（略）

??2、多元化業(yè)務貢獻近300億現金流，為華潤置地盈利重要增長極（部分略）

??2023年上半年，華潤置地堅持“城市投資開發(fā)運營商”戰(zhàn)略定位，持續(xù)鞏固“3+1”一體化業(yè)務模式。2022年的多元化收入達到了新的高點，超300億元，到2023上半年的多元化收入達到183.5億元，同比上升35.6%，其中，經營性不動產業(yè)務收入41.0%至107.2億元，輕資產管理業(yè)務收入同比增37.6%至50.1億元，生態(tài)圈要素業(yè)務業(yè)務收入26.2億元，同比增14.7%。多元化業(yè)務收入占集團總收入占比達到25.1%，同比上升6.5個百分點。

??PART.05

??建議：主業(yè)仍有上升空間需固本培元
輕重并舉培育新增長極

??近幾年房地產面臨著多重復雜的挑戰(zhàn)，償債壓力仍懸于頭頂，企業(yè)暴雷頻發(fā)，同時當前房地產市場持續(xù)下行，增量市場收縮，使得房企的地產開發(fā)增長乏力。同時企業(yè)還面臨著地產開發(fā)利潤下滑的挑戰(zhàn)，在這種情況下，房企的發(fā)展何去何從，大方向上可以參考港資企業(yè)和日本房企的發(fā)展路徑及方向，以及當前規(guī)模及財務水平居前列的頭部房企的選擇，通過研究他們的布局，可以得到以下幾個方面的啟示：

??一、杠桿過高、或者財務暴雷的企業(yè)，應果斷縮表，降低杠桿水平。整體市場的未來發(fā)展縮量是不爭的事實，同時在經歷高杠桿高房價的時代后，中短期房價增長放緩，企業(yè)項目去化難。在此情況下，杠桿過高、或者財務暴雷的企業(yè)應果斷縮表，通過加大資產計提虧損等方式提前釋放企業(yè)的風險，同時通過出售資產、折價去化等方式回流資金，企業(yè)未來仍有參與市場開發(fā)的空間。

??二、地產開發(fā)仍為主業(yè)，強化開發(fā)效率，提升產品力，保持市場份額。當前中國房地產房企的競爭格局仍未達到寡頭時代，2023年1-10月十強房企的集中度僅為23.0%，交2019年的高點下降了5.4個百分點，更別說相較于美國、日本等國家十強房企有40%以上的市占率。地產開發(fā)主業(yè)的市占率增強，也為聯動其他多元化發(fā)展提供基礎，企業(yè)應持續(xù)鞏固主業(yè)的發(fā)展。

??三、發(fā)展多元化業(yè)務要以運營及服務為導向，形成1-2個抓點，持續(xù)做大做強，后續(xù)持續(xù)培育新的增長點。地產開發(fā)業(yè)務利潤水平的持續(xù)下滑，同時新房開發(fā)規(guī)模見頂，在此情況下企業(yè)應該積極發(fā)展多元化，培育多元化業(yè)務。當前如商業(yè)運營、物業(yè)管理等運營以及服務賽道方面的毛利水平較為堅挺，未來企業(yè)可以逐步加強這方面的布局，形成1-2個抓點，通過強化企業(yè)的運營效率以及服務水平的提升，持續(xù)做大做強，增強企業(yè)的盈利點。

??此外，應保持對其他多元化業(yè)務的探索的態(tài)度，保持企業(yè)的發(fā)展活力，當前國家鼓勵發(fā)展保障性租賃住房、城市更新，是以在代建、城市運營、城市服務、城市更新等方面也大有可為。

??另外，當前眾多發(fā)展較好的頭部房企已經對產業(yè)、養(yǎng)老、教育等板塊投資收回，企業(yè)應當謹慎布局占用資金大、回報周期漫長的業(yè)務，面對這些業(yè)務要更加注重質量而不是量。在整體的發(fā)展策略是，多元化業(yè)務的發(fā)展應該注重輕重并舉，持續(xù)強化業(yè)務之間的協同，提升運營效率以及服務力以提高企業(yè)的競爭力。